美的12年布局吃進小天鵝:營收增速跌至個位 周轉(zhuǎn)率低

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　　盡管針對小天鵝的整體合并令其在洗衣機市場逼近海爾，但美的集團2018年營收增速已跌至個位數(shù)，加權(quán)ROE連續(xù)多年下行，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率降至2005年以來最低

　　標(biāo)點財經(jīng)研究員 黃鳳清

　　十二年謀劃，終有結(jié)束的一天。

　　5月26日晚間，小天鵝A（000418.SZ）發(fā)布公告稱，其B股股票將自2019年5月27日起終止上市，換股股權(quán)登記日收市后公司股東持有的該公司B股股票將按照1：0.93446244的比例轉(zhuǎn)換為美的集團（000333.SZ）A股股票。這意味著，美的集團將小天鵝整體收入囊中的計劃已邁出了實質(zhì)性的一步。此時距離美的系首次進入小天鵝A前十大股東名單已近十二載。

　　近年來，小天鵝業(yè)績較為穩(wěn)健。過去5年該公司歸屬母公司股東的凈利潤增速始終維持在23%以上，年復(fù)合增長率達35.15%；同期營業(yè)收入年復(fù)合增長率為22.05%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（下稱加權(quán)ROE）持續(xù)提高。

　　相比之下，美的集團的業(yè)績反倒略遜。過去5年其營業(yè)收入、歸屬母公司股東的凈利潤年復(fù)合增長率分別為16.64%、30.64%，2018年營收增速已跌至個位數(shù)；加權(quán)ROE甚至連續(xù)多年下行。

　　業(yè)績疲軟的背后是營運效率的下降。Wind數(shù)據(jù)顯示，2018年美的集團的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均有不同程度的下滑。其中總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率降至14年來最低。

　　　吞下小天鵝

　　根據(jù)證監(jiān)會核準(zhǔn)批復(fù)的并購方案，美的集團將發(fā)行3.42億股A股股份吸收合并小天鵝，向小天鵝除美的集團及TITONI外的所有換股股東發(fā)行股票，交換該等股東所持有的小天鵝A股股票及小天鵝B股股票。美的集團及TITONI所持有的小天鵝A股及B股股票不參與換股，該等股票將在換股吸收合并后予以注銷。換股吸收合并完成后，小天鵝將終止上市并注銷法人資格，美的集團或其全資子公司將承繼及承接小天鵝的全部資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)、人員、合同及其他一切權(quán)利與義務(wù)。

　　TITONI為美的集團于英屬維爾京群島及開曼群島設(shè)立的子公司，于2007年半年報首次出現(xiàn)在小天鵝A的前十大股東名單中，持有后者4.93%的股份。2008年4月，美的入股持有小天鵝A24.01%的股份成為其第一大股東。后經(jīng)過多番增持，截至2019年一季度末，美的集團、TITONI分別持有小天鵝A37.78%、14.89%的股份，合計持股比例達到52.67%。

　　有統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2018年上半年，國內(nèi)洗衣機市場占有率前三名分別為海爾、小天鵝、美的，市場份額分別為30.5%、17.2%和9.3%。美的整體收購小天鵝后，其洗衣機市場份額合計達到26.5%，與第一名海爾的距離大幅縮小。

　　2018年小天鵝A營業(yè)總收入同比增長10.53%至236.37億元；歸屬母公司股東的凈利潤為18.62億元，增幅為23.64%；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為26.25億元，同比增長30.22%。該公司的加權(quán)ROE自2013年起連年走高，2018年達到24.42%。

　　　營收增速滑至個位數(shù)

　　2018年，美的集團的營業(yè)總收入增速出現(xiàn)大幅滑坡，由2017年的51.35%滑落至8.23%，為3年來的最低增長水平。分產(chǎn)品線來看，其暖通空調(diào)板塊營收同比增長14.73%，消費電器板塊同比增長4.30%，而機器人及自動化系統(tǒng)則下降了5.03%。同期格力電器（000651.SZ）營業(yè)總收入增幅達到33.33%，青島海爾（600690.SH）稍遜，但亦以12.17%的增幅跑贏美的。

　　所幸的是，2018年美的集團毛利率有所提高，最終歸屬母公司股東凈利潤的數(shù)據(jù)并沒有太難看，仍保留兩位數(shù)增速——17.05%，較2017年增速略微下降0.65個百分點。若扣除非經(jīng)常性損益，其歸母凈利潤同比增速為28.46%。

　　不過，從加權(quán)ROE這一指標(biāo)來看，美的集團的盈利能力在持續(xù)下滑。過去5年，其加權(quán)ROE分別為29.49%、29.06%、26.88%、25.88%、25.66%，已連續(xù)四年下降，與小天鵝呈相反態(tài)勢。

　　進入2019年，美的集團的業(yè)績亦未有太大起色。其營業(yè)總收入依舊只有個位數(shù)增幅，為7.42%；歸母凈利潤同比增長16.61%，較上年同期增幅下降4.15個百分點。

　　營運效率下降

　　縱觀過去多年的數(shù)據(jù)，標(biāo)點財經(jīng)研究員發(fā)現(xiàn)，美的集團的營運效率也在不斷下降。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，2018年美的集團總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率降至1.02次，為2005年以來最低水平。存貨周轉(zhuǎn)率連續(xù)兩年下降，2018年降至6.37次，為2013年以來的最低水平。

　　而應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也由2017年的15.54次降至2018年的14.07次。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率越高，平均收現(xiàn)期越短，說明應(yīng)收賬款的收回越快。反之，則意味著應(yīng)收賬款的收回越慢。2018年末，美的集團應(yīng)收賬款為193.90億元，同比增長10.62%，大于其銷售收入的增幅。

　　2018年，美的集團經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流入278.61億元，同比增長13.99%。但投資活動和籌資活動現(xiàn)金流均呈凈流出狀態(tài)，凈流出額分別為186.42億元和133.87億元。

　　最終，美的集團現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物2018年凈減少了38.79億元。2019年一季度，繼續(xù)凈減少9.9億元。

　　截至6月3日收盤，美的集團收于50.12元/股，市值則來到了3311億元，但仍較“瑜亮之爭”的格力電器高出4.84%。