白馬股殺跌背后：MSCI擴容前夕 內資向左 外資向右

　　11月26日收盤后，MSCI將把A股納入因子從15％提高到20％，這是今年最大一次。

　　擴容前夕，白馬股股價大幅調整。

　　11月22日，A股市場先揚后抑，部分一線藍籌股高位殺跌，近期強勢科技股輪番回落，上證指數盤中一度創下近期新低2873點。

　　與內資機構殺跌相對應的是，當日北向資金凈流入9.45億元，為連續7日凈流入，上周的外資累積凈流入57.47 億元。

　　11月25日，北向資金繼續凈流入，其中，滬股通凈流入明顯強于深股通。三大股指全天走勢分化，上證綜指表現強勢。

　　Wind數據顯示，北向資金當天合計凈流入56.38億元，創月內次高，僅低于11月1日的74.49億元。至此，2019年以來北向資金合計凈流入額為2524.9億元。

　　當天，好買財富研究總監曾令華告訴時代周報記者，公募基金作為一個整體，具有很強的選股能力，此次白馬股調整的背景，是機構抱團的個股漲太多、太貴、太久。

　　機構抱團或瓦解

　　雖然11月25日的上證綜指表現強勢，但對于A股投資者而言，11月22日頗為驚心動魄。

　　當天，上證綜指收2885. 29點，跌0.63%；深證成指收9626.90點，跌1.51%。此外，中小板指下跌1.40%，創業板指下跌1.95%。

　　鑒于北向資金當日凈流入，市場的關注重點落在了內資機構上。

　　從基金持倉季報看，公募持股集中度不斷提高，更加向核心消費以及權重的金融股收縮，細分領域景氣度較高的成長股倉位有所增加。

　　近日，上海證券分析師劉騏豪在研報中指出，從重倉個股持有基金數看，三季度基金持股繼續集中于優質藍籌個股。

　　偏權益類基金重倉股中，共有26只個股獲得200只以上基金持有，且這些個股的基金持有家數較二季度均有所增加（五糧液等8家公司除外）。

　　不過，資金抱團取暖一旦出現瓦解趨勢，或加劇市場行情波動。

　　山西證券近日研報指出，臨近年末，市場內部分資金已經提前獲利了結，疊加后市經濟下行、通脹走升、地緣政治風險涌現等多重不確定因素的影響，更加劇當前資金鎖定利潤、見好就收的動機。

　　新時代證券分析師樊繼拓認為，促使近期白馬調整、周期上漲的主要因素是兩個：

　　一個是部分白馬估值偏貴，特別是機構配置比例較高；另一個是部分當下基本面趨勢最差的板塊（建筑、商貿、公用事業、采掘等）達到了估值的底部。

　　兩個因素促成各板塊短中期性價比的劇烈變化。

　　國金證券研報指出，年關將至，不排除有部分機構年底獲利了結，外資成為當下唯一的新增資金。每到年底，市場對現金的需求邊際上升，融資余額在年底大多數是凈下降，且考慮到今年A股投資者持股獲利盤較重，不排除有部分機構選擇年底前將A股持倉獲利了結。

　　數據顯示，以公募基金為例，截至11月24日，公募股票型基金、偏股型基金收益率中位數分別為31.6%、28.3%，是近十年中公募基金凈值增長第三高的年份。

　　若以絕對收益為考核目標，則部分機構可能會提前選擇“調倉換股，落袋為安”，這給A股市場的運行增加了波動。

　　國盛證券研報指出，近期白馬股集中調整，主要有幾方面觸發因素。

　　一方面，臨近年底市場部分絕對收益投資者面臨兌現收益，而相對收益投資者考核期也在臨近。

　　并且市場機構投資者持倉集中度較往年明顯提升，在消費及科技龍頭超配較多。

　　在此背景下，一旦出現事件性的“風吹草動”，風險偏好收縮、恐慌情緒蔓延，便易引發集體反應。

　　另一方面，部分投資者擔憂此次MSCI落地后，年底外資流入動力減弱，并且MSCI尚未公布新的納入時間表，明年外資入場是否會停滯。

　　早在11月中旬，莫尼塔研報曾提示，外資成為抱團行情消退的觸發因素之一。

　　2017年末，外資動向曾觸發“抱團瓦解”。抱團行情瓦解的本質是行業估值偏高，觸發因素可能是業績不達預期、市場尋找到估值盈利性價比更高的方向。

　　2017年10月，外資大幅減倉食品飲料行業，隨后超預期的三季報對食品行業的走勢起到了一定的支撐，但當年11月下旬，該行業在大盤調整期首當其沖。

　　MSCI迎年內最大擴容

　　11月8日，MSCI宣布將MSCI新興市場指數中原有268只A股的納入比例提升至20%，同時將新加入的以中盤股為主的204只A股一次性以20%的納入因子納入到MSCI新興市場指數中，此次調整將在11月26日收盤后生效。

　　作為今年內最大一次MSCI擴容，市場上多數研報均從積極的方向進行解讀。

　　華泰證券研報顯示，從短期看，此次MSCI大幅擴容將帶來北向資金的顯著增加，對短期股市或有一定提振作用。

　　從長期看，一個國家或一個地區的股票納入國際性指數通常都會帶來海外資本的長期流入。

　　因此，此次MSCI擴容對于我國股市，尤其是入摩成分股來說，是一個在短期和長期均有正面作用的利好事件。

　　天風證券劉晨明團隊研報顯示，根據過去兩年經驗，以及海外市場的實際情況，MSCI納入比例提高對于外資流入的影響更多體現在指數調整前后的一小段時間。

　　在其他時間，外資流入意愿仍然取決于市場本身的趨勢和掙錢效應。且從長區間來看，如果開放的預期繼續存在，那么外資流動的方向也是比較確定的。

　　如果明年沒有進一步擴容，對外資流入更可能是一個事件性影響，而非趨勢性影響。

　　莫尼塔研報顯示，今年6月以來內資存量博弈的情況下，外資對行情的領先作用有增強。

　　典型如外資在9月集中買入銀行行業，銀行行業指數在9月、10月相對滬深300指數的超額收益為2.73%、2.54%；外資在10月大量買入醫藥行業，醫藥行業在10月相對滬深300指數的超額收益為2.78%。

　　莫尼塔研報指出，MSCI完成擴容之后，進一步擴容的安排待定，預計中期主動性外資的動向將占據主導。

　　一方面，MSCI對進一步擴容需A股更多的制度性改革，如股指期貨的推出等；另一方面，從MSCI商議討論到最終落實也需要一定的時間。

　　預計12月至明年上半年，MSCI擴容帶來的被動型資金凈流入可能會暫時缺席。

　　主動性外資的動向則不確定性較大，總量層面上可能會受到美股走勢、人民幣匯率、融資成本等的影響；行業層面上則在長期偏愛的行業中關注估值性價比問題。

　　北向資金持續凈流入

　　截至三季度末，境外機構和個人持有境內股票規模17686億元，其中北向資金持股規模11603億元，占比65.6%。

　　考慮到一部分QFII賬戶會選擇移倉至北向資金，明年這一比重大概率會繼續提高，因此，北向資金的數據對于觀察整個外資的流向具有足夠的代表性。

　　中銀國際分析師王君指出，11月以來，IPO發行規模有所增加，疊加月底及年末解禁規模增加，也將進一步增加資金面壓力。

　　考慮到當前宏觀環境趨勢尚未明朗及年末收益兌現需求，內資增量流動性較弱，北向資金為近期市場主要驅動力。

　　數據顯示，2017年、2018年，北向資金累計凈買入額分別為1997.38億元、2942.18億元。根據天風證券估算，2019 年北向資金累計凈買入額或為2619.73億元。

　　天風證券研報指出，主導A股增量資金的變遷以2015年為界，在此之前以兩融和險資為主，在此之后以外資和公募為主。

　　不同屬性的增量資金，對于市場風格和特征具有深刻影響。

　　兩融資金增量入場期間，市場表現出高波動、高換手等特征，成長、非銀等高β板塊表現更好，績優股反而難以取得相對收益；險資主導期間，金融股往往有不錯的相對收益，地產股漲幅靠前，個股特征上偏好于低市盈率、高市值的績優股。

　　11月25日，有資深業內人士告訴時代周報記者，外資自2017 年以來是 A 股最主要的增量資金來源。

　　上述人士分析稱，過去三年，在納入 MSCI、富時羅素、標普等指數的推動下，即使是在2017―2018年市場呈現單邊弱市的時候，外資依然逆市流入，成為A股最主要的增量資金來源。

　　外資加倉的過程，也對應了市場趨勢和業績逐步統一的過程，績優股開始全面占優。

　　從風格上看，外資加速流入時，前期消費和金融表現明顯占優，但2019年以來外資持股有向科技股蔓延的趨勢。

　　這一變化背后的邏輯，也是業績趨勢的改變。

　　行業表現較好的，除了業績確定性較高的食品、家電等消費板塊以外，還有2016―2017年供給側改革受益的建材、鋼鐵、有色等周期行業，2018―2019 年豬價推動的農業，2019 年盈利開始兌現的部分科技股。

　　國盛證券研報強調，MSCI擴容與否對外資流入規模不構成顯著影響，外資入場仍在初級階段，明年大概率仍將維持2000億―3000億元的入場規模。

　　事實上，近幾年外資入場與MSCI納入節奏關聯度較低。

　　2017年，MSCI未納入，但陸股通已入場2000億元；2018年，MSCI納入5%，陸股通流入3000億元；今年擴容15%，外資整體入場規模也在3000億元左右。